近日，上海申银万国证券研究所有限公司发布恒逸石化（000703）深度研究报告，首次覆盖即给予“买入”评级。报告指出，恒逸石化作为国际领先的炼油-化工-化纤产业集团，已打通从“一滴油、一块煤、一件衣”到“两根丝”的全产业链，油头、煤头、布头三路协同，涤纶、锦纶双“纶”驱动的一体化格局已经成型，业绩弹性正进入释放期。

    三路协同格局成型

    六大板块均衡并进

    研报指出，恒逸石化以“一滴油，两根丝”双“纶”驱动战略为根基，加快构建油头、煤头、布头三路协同的产业新格局。油头依托文莱炼化基地，打通“原油—PX—PTA—聚酯”主链，现有文莱炼化产能800万吨/年（权益560万吨），在建1200万吨/年；煤头依托新疆吐鲁番240万吨/年煤制乙二醇项目，补齐聚酯核心原料短板；布头以湖北及浙江两个废纺循环再生项目开辟绿色原料新来源。

    目前，公司已形成文莱炼化、逸盛PTA、涤纶、己内酰胺-锦纶、煤化工及废纺循环再生六大板块均衡并进的柱状产业布局，现有参控股PTA产能2150万吨/年、聚酯产能1468万吨/年、CPL产能100万吨/年、PA6产能60万吨/年，实现从原油加工到化纤产品的全产业链闭环。

    业绩弹性释放

    2026上半年归母净利润59亿元

    报告显示，2026年上半年，炼化价差改善叠加广西己内酰胺-聚酰胺一期放量，恒逸石化归母净利润达到59亿元，同比增长2501%，毛利率提升至15.31%，盈利中枢显著抬升。申万宏源预计，公司2026-2028年归母净利润分别为102亿元、109亿元、139亿元，对应PE仅6.3倍、5.9倍、4.7倍，显著低于可比公司平均估值水平。

    海外炼油价差高企

    文莱炼厂稀缺性持续兑现

    研报分析认为，全球油品供给扰动常态化与东南亚需求高增长形成中长期锚定。供给端，中东、俄罗斯合计数百万桶/日炼能受袭停产，欧美日老旧炼能趋势性退出，IEA预计2024-2030年全球炼能净增仅约250万桶/日；需求端，IEA预计到2030年东南亚油品需求增量贡献全球的39%，而区域内多数国家炼能供不应求。

    恒逸文莱PMB项目作为东南亚最新一代炼化一体化装置，兼具原料本地直采、企业所得税最长20年减免、物流成本远低于内炼厂的三重优势。二期1200万吨/年项目已全面启动建设，预计投产后公司控股炼厂产能将达2000万吨/年，文莱炼厂区域稀缺性将持续兑现为盈利中枢上移。

    涤纶长丝格局优化

    锦纶第二根丝加速成长

    报告指出，涤纶长丝行业已从扩产竞争转入协同挺价阶段，行业CR6产能占比超70%，产能增速从2023年的7.8%回落至4%左右，长丝价差中枢有望持续抬升。恒逸现有聚酯纤维产能938万吨/年，以差别化、功能性品种为主，叠加文莱PX、逸盛PTA原料一体化，成本优势与产业链协同优势显著。

    锦纶板块方面，广西钦州120万吨己内酰胺-聚酰胺一体化项目为全球最大单体基地，己内酰胺与PA6按1:1配套、液态直供聚合。公司拟再投资48.7亿元建设40万吨PA6直纺项目，应用全球首创熔体直纺技术，较传统切片纺水耗降低约80%、电耗下降约30%，有望重塑PA6市场供给格局，正成长为继涤纶之后的第二根“丝”。

    煤制乙二醇与废纺回收

    打开第二成长曲线

    新疆吐鲁番240万吨/年煤制乙二醇项目单套规模居全球第一，单吨投资约1.07万元/吨，低于主要煤制同业。测算显示，新疆煤制乙二醇在华东市场销售成本较华东煤制企业低约917元/吨，较华东乙烯法成本低1707元/吨，高油价周期中成本韧性更强。

    废纺回收方面，公司自研连续萃取工艺可直接处理涤纶含量约70%的混杂废纺，突破行业90%以上含涤量的原料门槛，制得BHET收率与纯度均达原生级标准，已申请30项国家发明专利。湖北江陵及浙江海宁各30万吨BHET示范项目正在有序推进，首批两大基地合计60万吨产能，达产后营业收入有望达37亿元，叠加再生产品绿色溢价与低廉原料成本形成的盈利剪刀差，成长空间广阔。

    科技恒逸

    赋能产业升级

    恒逸石化以研发创新打造“科技恒逸”战略，研发投入稳步增长。2018-2025年，公司研发费用从2.79亿元增至8.17亿元，研发费用率由0.33%提升至0.72%。差别化纤维、三剂一母粒国产化替代等项目研发成果已得到产业化应用，引领公司全面迈入“科技恒逸”高质量发展新阶段。

    申万宏源认为，随着广西己内酰胺-锦纶一体化项目放量、新疆煤制乙二醇与湖北、浙江废纺化学回收项目2027年起陆续投产，恒逸石化“油头、煤头、布头”三路协同的成长属性将逐步兑现，第二成长曲线尚未被充分定价，当前估值具备修复空间，首次覆盖给予“买入”评级。

（赵冠双）